文/东方愚 （本文由三个阶段性文章综合而成，分别发表于国际航空报、东方早报、南方日报）

11月20日，全聚德要挂牌中小板。全聚德被誉为“中国餐饮第一股”，其登陆资本市场自然备受关注。锦江股份只参股为100万股，19日股价已蠢蠢欲动。看下众券商给出的上市首日目标价，大都在25元左右。在笔者看来，全聚德上市首日冲过30元几乎没什么悬念，甚至有可能摸高到35元。

全聚德到底值多少钱？在资本狂舞的年代，似乎很少人关注这个最基本的问题，而只是关心自己投资收益有多大。实际上，全聚德的投资价值已被放大了许多倍。

行政推力何其大

一个143年历史的老牌子，去年的销售额只有6.7亿元，年销售烤鸭300来万只，这一业绩甚至不及近三四年餐饮业新秀的成绩。仅从这一点，就可以说全聚德的名气被“透支”了。正如笔者之前所言，政府对“老字号”的保护与积极推进是全聚德决定上市的重要因素。

餐饮业行政推力的表现之一是，内地餐饮连锁企业一时竞相掀起上市潮。目前味千拉面已在香港上市，而小肥羊、小尾羊、真功夫、秦妈、德庄火锅等一连串企业也正雄心勃勃。在这种形势下，“餐饮一哥”全聚德自然倍受宠爱。果不其然，全聚德新股申购中签率仅为0.0377%，超额申购达2651倍，即1200多万元资金才能中上一签。由此冻结的资金达9000亿元。

有人会说这一申购全聚德的狂热并不是独一无二的。眼下百货业就有一个例子，即晚于全聚德两天、将于11月22日在深交所挂牌的广百股份。没错，广百股份的签率还要低一些，为0.036%，超额申购2764倍，冻结资金逾万亿元。但它和全聚德的一个关键区别是，对广百来说，按期支付的租金保证了其良好的现金流，然而全聚德的现金流则逊色许多，所以才急于上市，缓解经营和资金压力。

据全聚德提供的财务数据显示，2006年其餐饮销售收入1.374亿元中，商品销售收入为1.244亿元，而全聚德最近三年负债额逐年攀升，分别为2.56亿、2.65亿、4.03亿，且短期借款占相当份额。另一方面，全聚德扩张步伐并不顺畅，曾在深圳、汕头、成都、杭州、南京五地遭遇五连败，与此同时，尽管已收购了仿膳、丰泽园等老字号开展多元经营，但正是由于这种原因，其品牌特色逐渐褪去，同质化竞争显现。这些都是全聚德潜在的不利因素。

可以说，餐饮连锁走异地扩张和并购之路本身并没有错。但是如今的情形却是“百舸急流”，表面看来行业发展劲头十足，但竞争力未必会增强。浸淫在老字号发展中的行政色彩浓烈的第二点表现是地方保护主义色彩较重，A企业想并购B，孰不知B企业也早已对A垂涎欲滴，这个时候往往出现短兵相接，增加了双方不必要的损耗。

商业模式何其淡

对全聚德而言，更重要的一点是，全聚德现在的“文化属性”和“旅游属于”有超过其原生性产品属性的苗头，这其实是个危险的现象。在营销管理中，文化与旅游营销是为产品本身服务的，但全聚德并非如此，它身上的其它属性并没有给其营业利润带来实质性的带动。

全聚德的顾客群越来越老化也是一个不能忽视的因素。在新兴的、年轻化的消费市场，全聚德几乎没有任何竞争性。另外，全聚德常为人诟病的一个细节是，其店面没有统一性，不像麦当劳等品牌一样，统一的形象本身就是用小成本带来大的视觉营销效果的绝佳方法，然而全聚德在这一方面却“不及格”。

全聚德在标准化管理、扩张布局上都显示出了急功近利的特点。它以为它的文化属性可以为商业属性带来乘数效应，它以为一个老字号品牌的口碑就能赢得资本市场可持续性的青睐。这种想法是短视的。

盲目炒作何其险

全聚德在申购时集万千宠爱于一身，超额申购达2651倍，这仍然是“餐饮第一股”的概念在作祟。上市初期特别是首日必定倍受热捧，但中小投资者如果盲目跟进，过度乐观，将是不理智的。

全聚德掌门人姜俊贤不久前接受采访时说的一句话很有意思：“不希望全聚德股价走势像中石油一样”，言外

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